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　　调整还是来了！

　　在经历了昨天的大涨之后，今早港股迎来了突变。恒生科技一度跌超6%，券商股和地产股纷纷跳水。那么，发生了什么？

　　首先，摩根大通分析师在报告中指出，当前中资地产股估值水平已经反映了与恒大危机爆发之前相当的经营环境，这不合理。假期由外资主导的港股市场可能阶段性回归理性。

　　其次，日本股市今天大涨，跷跷板效应较为明显。与此同时，美元已经出现四连阳，美国息口的预期似乎再度出现变化。

　　第三，港股近期涨速过快、过大，部分大盘股如腾讯、小米等估值水平已经接近美股相应的蓝筹股，可能也引发了外资的一些担心。

　　突然大跳水

　　昨天飙涨的港股，今天早盘迎来了大跳水。恒生科技指数一度跌超6%，恒生指数和国企指数的跌幅均超3%。

　　摩根大通分析师在周三的报告中指出，当前中资地产股估值水平已经反映了与恒大危机爆发之前相当的经营环境，这不合理。昨天狂飙的地产和券商股大幅回调。佳兆业、中国奥园、世茂、融创等地产股集体大跌，跌幅在20%左右。中信证券跌超12%，南方科创板50ETF短线大幅波动。

　　值得注意的是，今天港股与日股再度形成了跷跷板效应，昨天日股大跌，港股大涨；今天，日股大涨，港股杀跌。其中似乎存在一种抢夺资本的力量。日本内阁官房长官林芳正表示，石破茂和植田和男确认，日本政府与央行继续按协议进行合作。石破茂称，具体的货币政策由日本央行决定。

　　此外，最近中国资产虽然大涨，但也要注意到一点，美联储虽然降息，但美元指数最近已经连拉四连阳，而且当地时间周三，最新公布的美国9月份私营部门新增就业人数超预期反弹，令市场对美联储11月再次大幅降息50个基点的预期承压。

　　另一方面，在港股大幅反弹之后，估值也在迅速回升。部分蓝筹股的估值与美股蓝筹相差不远。比如腾讯控股的PE（TTM）为25.72倍，而脸书（META）的PE（TTM）也只有28倍。小米的PE（TTM）为28倍，苹果则为33倍。大盘股的估值约束可能已经出现。

　　后续怎么走？

　　那么，港股反弹至此是休息还是结束呢？相信大部分人会认为，此处只是休息。首先，今天虽然港股调整，但A50依然保持了相对强势，该指数因恒生科技大跌一度翻绿，但很快又被拉了起来。其次，虽然摩根大通这类大行不太看好地产，但据香港联交所最新资料显示，9月26日，摩根大通增持中国平安（02318.HK）3986.1682万股，每股作价44.4327港元，总金额约17.71亿港元。增持后最新持股数目约为6.17亿股，最新持股比例为8.28%。而且摩根大通还将中国银河H股评级上调至超配，目标价12.59港元/股，即上涨39%。

　　华泰证券认为，从增量资金看，首先是全球外资回补效应；据估算，截至二季度末，全球前二十大资管机构（包含共同基金/对冲基金/信托等）权益组合中，中资股的占比1.3%，较MSCI ACWI中国基准权重低配1.9pct；若预期改善下，外资对中国的配置力度回到一季度水平（低配1.7pct），或带来头部资管机构约170亿美元的净流入；若回到2018年—2020年中枢水平（低配0.5pct），或带来约1000亿美元净流入。其次，存量空头平仓效应；尽管9月以来港股空头交易占比已处历史较低水平，但全市场未平仓卖空股数尚未明显回落，存量空头平仓力量尚未充分释放。

　　此外，市场研究机构DataTrek Research表示，如果以历史作为参考，这轮涨势可能还有很大空间。该机构称，若在100天的时间范围内比较iShares安硕中国大盘股ETF（FXI）和SPDR标普500指数ETF Trust（SPY）的相对表现，在2009年、2015年和2023年等这些有正面政策转变的时间里，中资股票领先美股超过30个百分点，而目前只领先13个百分点。

　　分析人士认为，港股后续的空间可能一方面还要看A股的人气，另一方面也要看美元的走势。近期，中国资产上涨过程当中，美元走得太强，而且美联储仍在缩表。也就是说，离岸美元流动性并没有想象得那么宽松。因此，才会有前述之跷跷板效应发生。港股若涨幅过大，估值提升太快，震荡也会自然发生。